一、消費(fèi)復(fù)蘇主線一：場景修復(fù)。疫情以來居民消費(fèi)修復(fù)遠(yuǎn)弱于收入，2020 年和2021 年可支配收入減去消費(fèi)支出后的結(jié)余明顯高于歷史趨勢性水平，主要是部分消費(fèi)場景受限導(dǎo)致支出減少。從居民八大類消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)變化也可以看出場景類消費(fèi)(線下、出行)恢復(fù)最弱。2022 年，我國疫情防控條件大幅改善，完全接種人口超過12.28億人，新冠口服藥Paxlovid 獲進(jìn)口注冊，Omicron 的肺毒力有所下降。2 月18 日，國家發(fā)改委等14 部門印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)服務(wù)業(yè)領(lǐng)域困難行業(yè)恢復(fù)發(fā)展的若干政策》，要求進(jìn)一步對服務(wù)業(yè)行業(yè)提出精準(zhǔn)防疫要求，預(yù)計(jì)未來防控政策會更加優(yōu)化、靈活有效，促進(jìn)消費(fèi)場景的修復(fù)。
二、消費(fèi)復(fù)蘇主線二：收入改善。經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行下，決定消費(fèi)的關(guān)鍵因素是收入，歷史上居民消費(fèi)占收入的比例在70%出頭。疫情沖擊經(jīng)濟(jì)增長和居民工資、經(jīng)營性收入，也是消費(fèi)偏弱的重要因素。穩(wěn)增長是2022 年政府的重要訴求，經(jīng)濟(jì)景氣度逐步回升將推動居民收入改善。中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出2022 年“各地區(qū)各部門要擔(dān)負(fù)起穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)的責(zé)任，各方面要積極推出有利于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的政策”。央行自2021 年底以來已連續(xù)進(jìn)行邊際寬松操作，財(cái)政部門提出“為穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤提供有力支撐”，開年以來減稅降費(fèi)政策陸續(xù)出臺，全國各地重大項(xiàng)目開工投資加快推進(jìn)。預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)將回暖，帶動收入改善。
三、場景修復(fù)拉動服務(wù)消費(fèi)，收入改善推升可選消費(fèi)。場景修復(fù)將拉動服務(wù)消費(fèi)進(jìn)一步復(fù)蘇，主要集中在交通、旅游、住宿、餐飲、電影、醫(yī)療。收入改善將推升可選商品消費(fèi)，社會商品零售數(shù)據(jù)顯示商品類消費(fèi)當(dāng)前的增速距離疫情前仍有差距，修復(fù)存在空間是確定的。至于有修復(fù)空間的品類，必選類的糧油、食品、飲料、煙酒零售增速已恢復(fù)到疫情之前，受益收入改善的拉動有限；而可選類消費(fèi)預(yù)計(jì)將受益于收入回升的驅(qū)動，如服裝、化妝品、日用品、家電音像器材、家具等。
四、通脹剪刀差改善利好消費(fèi)板塊業(yè)績表現(xiàn)。未來消費(fèi)需求回暖，豬周期上行，終端物價(jià)CPI 將有改善，而工業(yè)品價(jià)格預(yù)計(jì)逐步走弱，通脹剪刀差回暖，有利消費(fèi)板塊業(yè)績。2021 年，消費(fèi)偏弱和豬周期下行，終端消費(fèi)物價(jià)疲弱，核心CPI 全年只增長0.8%，食品價(jià)格下跌1.4%，而工業(yè)品供給修復(fù)慢于需求，PPI 同比創(chuàng)出歷史新高，消費(fèi)類企業(yè)盈利承壓。2022 年，預(yù)計(jì)隨消費(fèi)需求的回暖和豬周期逐步回升，終端物價(jià)將有改善，而工業(yè)品供需矛盾的緩和將推動其價(jià)格走弱，CPI-PPI 的剪刀差將有改善，消費(fèi)類企業(yè)終端售價(jià)和成本兩端受益。
風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)修復(fù)不及預(yù)期，疫情反彈。
（文章來源：中信建投證券）
標(biāo)簽： 宏觀經(jīng)濟(jì) 居民消費(fèi)
