作為世界上最偉大的投資者之一，巴菲特在他所有的投資論述中，經(jīng)常提到護(hù)城河的概念，也就是企業(yè)相對(duì)其他企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。但巴菲特很少提到增長(zhǎng)速度，老先生對(duì)企業(yè)增長(zhǎng)速度有多快，其實(shí)不太感冒。
但是，在資本市場(chǎng)上，我們卻經(jīng)常聽(tīng)到人們談?wù)撈髽I(yè)的增長(zhǎng)速度。大家追捧增長(zhǎng)速度飛快的那些企業(yè)，把目光集中在同比百分之幾十、甚至百分之幾百的業(yè)績(jī)?cè)鏊偕?。為此，不少投資者還創(chuàng)造了一個(gè)詞匯：賽道，或者賽道股。
長(zhǎng)跑的啟示
那么，什么是賽道呢？我年輕的時(shí)候，恰巧學(xué)過(guò)中長(zhǎng)跑，3公里大概能跑個(gè)10分鐘，剛好夠當(dāng)個(gè)三級(jí)運(yùn)動(dòng)員(運(yùn)動(dòng)員等級(jí)里最低的一級(jí))，對(duì)跑步這項(xiàng)運(yùn)動(dòng)略有了解。在長(zhǎng)跑這項(xiàng)運(yùn)動(dòng)中，是沒(méi)有賽道這個(gè)概念的。大家去看看馬拉松比賽，沒(méi)有人會(huì)圍著一個(gè)足球場(chǎng)邊上的賽道來(lái)回繞圈。
為什么呢？因?yàn)橐粋€(gè)國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的足球場(chǎng)，周圍的跑道一圈是400米，而馬拉松的距離是42公里，需要圍著足球場(chǎng)繞上100來(lái)圈。不僅觀眾看著頭暈，運(yùn)動(dòng)員也會(huì)因?yàn)閷?shí)力差距導(dǎo)致首尾相接，讓裁判容易做出錯(cuò)誤判決。所以，在長(zhǎng)跑中，是從來(lái)不用賽道的，只有短跑才會(huì)使用賽道。
那么，在長(zhǎng)跑這種沒(méi)有賽道的比賽中，最重要的技巧是什么呢？長(zhǎng)跑最講究的，是勻速、蓄力，最忌諱的是變速跑。在長(zhǎng)跑的勻速跑中，人體一直在做有氧呼吸，而變速跑則會(huì)在有氧呼吸和無(wú)氧呼吸之間切換，導(dǎo)致體能大量消耗。也就是說(shuō)，在長(zhǎng)跑中，運(yùn)動(dòng)員要把自己的力量均勻、穩(wěn)定地發(fā)揮出來(lái)，如果前3公里跑得飛快，后面就會(huì)體力不支，一敗涂地。也就是說(shuō)，絕對(duì)不能把長(zhǎng)跑當(dāng)短跑來(lái)跑。
其實(shí)，巴菲特不是沒(méi)有說(shuō)過(guò)企業(yè)的增長(zhǎng)速度，只是他從來(lái)都認(rèn)為，這個(gè)特征不重要。在對(duì)于航空業(yè)的描述中，巴菲特就曾經(jīng)一針見(jiàn)血地指出：雖然航空業(yè)是20世紀(jì)發(fā)展最快的行業(yè)之一(從沒(méi)有飛機(jī)到全球布滿了客機(jī))，但是由于客戶粘性太差，同時(shí)對(duì)價(jià)格過(guò)于敏感，導(dǎo)致航空行業(yè)的投資回報(bào)率非常糟糕。
也就是說(shuō)，當(dāng)重視企業(yè)發(fā)展速度的“賽道論”碰上重視企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的“護(hù)城河論”時(shí)，護(hù)城河的作用是遠(yuǎn)遠(yuǎn)優(yōu)于賽道所帶來(lái)的速度的。在商業(yè)這場(chǎng)長(zhǎng)跑，而不是短跑中，如果企業(yè)不能保護(hù)自己的勝利果實(shí)，不能用護(hù)城河把競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手擋在門外，那么哪怕一開(kāi)始跑的速度再快，最后也不過(guò)是為他人作嫁衣裳而已。
企業(yè)的護(hù)城河優(yōu)于賽道，其實(shí)對(duì)孩子的教育也一樣。在中小學(xué)生課業(yè)負(fù)擔(dān)過(guò)重的年代里，不少家長(zhǎng)把孩子的學(xué)習(xí)當(dāng)成了一場(chǎng)短跑，只要期中考試、期末考試成績(jī)比別人好，在考試這個(gè)賽道上跑得快，就萬(wàn)事大吉。而一旦考試分?jǐn)?shù)不理想，就回家揍娃。
問(wèn)題是，那些期末考試考了幾個(gè)100分、拿了三好學(xué)生獎(jiǎng)狀的孩子，如何能在人生的長(zhǎng)跑中守住這些短跑帶來(lái)的勝利果實(shí)呢？難道在他大學(xué)畢業(yè)、步入社會(huì)找工作時(shí)，能跟公司的面試官說(shuō)，請(qǐng)你看一下我小學(xué)時(shí)候的三好學(xué)生獎(jiǎng)狀？難道他能在50歲需要規(guī)劃人生下半程的時(shí)候，拿出自己的大學(xué)畢業(yè)證就搞定這一切？在長(zhǎng)期找不到競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)時(shí)，短跑跑再快，也只不過(guò)是賺一陣吆喝而已。
跑得遠(yuǎn)更加重要
在商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中，我們看到無(wú)數(shù)的例子，說(shuō)明了商業(yè)絕對(duì)不是一場(chǎng)短跑，以賽道、增長(zhǎng)速度衡量商業(yè)價(jià)值的投資方法，非常容易吃虧。從網(wǎng)約車、共享單車、共享辦公室、社區(qū)團(tuán)購(gòu)，到口罩、P2P、咖啡、奶茶，無(wú)數(shù)曾經(jīng)一度高速增長(zhǎng)的行業(yè)，最后往往變得不是那么美好。
這里，我們以網(wǎng)約車行業(yè)的發(fā)展為例，看看這樣一個(gè)在幾年時(shí)間里從0增長(zhǎng)到普及全國(guó)的超高速增長(zhǎng)行業(yè)，為什么沒(méi)能給投資者帶來(lái)豐厚的資本回報(bào)。
在第1階段，網(wǎng)約車行業(yè)在中國(guó)市場(chǎng)并不存在，人們大多使用傳統(tǒng)的方式，在街上找出租車，偶爾也通過(guò)電話預(yù)約的方式訂車。慢慢地，隨著智能手機(jī)的普及，以及個(gè)人定位系統(tǒng)的完善，網(wǎng)約車的發(fā)展成為可能。
在第2階段，一些聰明的企業(yè)發(fā)現(xiàn)，在大洋彼岸的美國(guó)市場(chǎng)，網(wǎng)約車開(kāi)始興起，很可能成為一個(gè)新的巨大行業(yè)。于是，先知先覺(jué)的企業(yè)開(kāi)始在中國(guó)市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)同樣的業(yè)務(wù)。在一開(kāi)始，他們的業(yè)務(wù)發(fā)展很快，彼此之間的競(jìng)爭(zhēng)也不激烈，對(duì)于這些初創(chuàng)企業(yè)來(lái)說(shuō)，這個(gè)市場(chǎng)還足夠大。
但是，事情很快就到了第3階段。隨著加入網(wǎng)約車行業(yè)的公司快速增長(zhǎng)，他們高速發(fā)展的商業(yè)故事，就像短跑賽道上的博爾特一樣引人注目。VC、PE投資圈開(kāi)始流傳這些公司一年翻幾番的故事，資本開(kāi)始涌入這個(gè)行業(yè)。媒體也開(kāi)始廣泛報(bào)道這個(gè)新的行業(yè)：新的財(cái)富故事在21世紀(jì)又一次上演，就像那曾經(jīng)廣為流傳的、在美國(guó)西部發(fā)現(xiàn)金礦的故事一樣。
在第3階段，事情看起來(lái)還不算太糟糕。雖然新加入者源源不斷，但是市場(chǎng)還不算太擁擠，畢竟中國(guó)市場(chǎng)實(shí)在太大了。而媒體的關(guān)注和VC、PE等資本的注視，則給這個(gè)行業(yè)帶來(lái)了源源不斷的人氣與金錢。
對(duì)于許多企業(yè)來(lái)說(shuō)，第3個(gè)階段是最讓人陶醉的時(shí)候。這時(shí)候，如果聰明的企業(yè)和投資者，能夠意識(shí)到后面兩個(gè)階段的殘酷，在媒體宣傳最熱火、資本流入最豐沛時(shí)，做到“功成、名遂、身退”，及時(shí)把企業(yè)賣給渴求投資標(biāo)的的資本，那么這個(gè)短跑的故事就可以畫上一個(gè)圓滿的句號(hào)。
但是，世界上畢竟還是“功成不解謀身退”的人更多，也絕少有人肯在第3個(gè)階段，也就是最順風(fēng)順?biāo)臅r(shí)候就收手不干，把短跑得來(lái)的商業(yè)果實(shí)落袋為安。在雷鳴般的掌聲與萬(wàn)眾矚目中，現(xiàn)在，網(wǎng)約車行業(yè)開(kāi)始悄然發(fā)展到第4個(gè)階段了。
在第4個(gè)階段，網(wǎng)約車行業(yè)逐漸變得擁擠，行業(yè)內(nèi)的公司之間開(kāi)始展開(kāi)面對(duì)面的競(jìng)爭(zhēng)。但由于客戶粘性太低、對(duì)價(jià)格太敏感、全國(guó)性的規(guī)模優(yōu)勢(shì)難以形成(武漢的車沒(méi)法接廣州的單)，導(dǎo)致企業(yè)很難找到阻擋對(duì)手的護(hù)城河。在這種情況下，頻繁的價(jià)格戰(zhàn)開(kāi)始成為最主要的競(jìng)爭(zhēng)手段。而價(jià)格戰(zhàn)所直接損害的，自然是股東的資本回報(bào)率。
而促使價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈的，是不斷加入的新資本。盡管圈內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)開(kāi)始讓人感到不悅，但是人們總是喜歡報(bào)喜不報(bào)憂，“競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)好大壓力”這件事的傳播速度，遠(yuǎn)不如之前第3階段的“這個(gè)行業(yè)可好了”來(lái)得快速。同時(shí)，行業(yè)里的企業(yè)在對(duì)媒體吐苦水的時(shí)候，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如宣傳自己取得的成績(jī)那樣積極。
結(jié)果，對(duì)于新涌入的資本來(lái)說(shuō)，網(wǎng)約車行業(yè)似乎仍然是那個(gè)一年翻幾番的、不可錯(cuò)失的賽道行業(yè)，他們沒(méi)有意識(shí)到事情已經(jīng)從第3階段變到了第4階段。不斷有新的錢涌入這個(gè)行業(yè)，原有的公司不斷得到資金，以供價(jià)格戰(zhàn)繼續(xù)下去，而新的企業(yè)也不斷成立，繼續(xù)卷入競(jìng)爭(zhēng)。
在第5個(gè)階段，人們終于發(fā)現(xiàn)大事不妙。網(wǎng)約車行業(yè)的天花板已經(jīng)隱隱出現(xiàn)，全國(guó)所有的城市都覆蓋了密密麻麻的網(wǎng)約車，而企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)有增無(wú)減。在賽道、增速已經(jīng)成為過(guò)去式的時(shí)候，行業(yè)里的企業(yè)徒勞地想尋找自己的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，也就是護(hù)城河。結(jié)果，他們發(fā)現(xiàn)，這個(gè)行業(yè)的護(hù)城河并不深。
對(duì)于網(wǎng)約車行業(yè)的公司和投資者來(lái)說(shuō)，他們?cè)诘?個(gè)階段才意識(shí)到“護(hù)城河不深”的問(wèn)題，其實(shí)在第1個(gè)階段就應(yīng)該分析清楚。如果一家企業(yè)、或者投資者能夠在第1階段就意識(shí)到護(hù)城河不深，那么他要么在第1階段就選擇不進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，要么在第3階段趁形勢(shì)一片大好的時(shí)候溜之大吉。否則，當(dāng)事情已經(jīng)發(fā)展到第4、第5階段時(shí)，這場(chǎng)難有贏家的短跑，也就不容易給運(yùn)動(dòng)員發(fā)出獎(jiǎng)牌了。
所以，對(duì)于商業(yè)來(lái)說(shuō)，短跑讓人向往，跑得快固然讓人激動(dòng)，但是跑得遠(yuǎn)卻更加重要。畢竟，商業(yè)永遠(yuǎn)不是一場(chǎng)短跑。而那些拿長(zhǎng)跑當(dāng)短跑的企業(yè)與投資者，終究不是這個(gè)賽場(chǎng)上最專業(yè)的選手。君不見(jiàn)，在觀眾席上，年近百歲的巴菲特和芒格，正用他們看穿過(guò)無(wú)數(shù)商業(yè)的目光，審視著一個(gè)個(gè)商業(yè)的馬拉松大賽。
(作者系九圜青泉科技首席投資官)
（文章來(lái)源：證券時(shí)報(bào)網(wǎng)）
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