年度總結(jié)：2021年上半年積極發(fā)展，下半年政策監(jiān)管趨嚴，當前估值性價比凸顯。2021年初以騰訊為代表的企業(yè)在游戲市場的投資活躍度明顯增強，同時游戲公司人才競爭逐漸白熱化，因此上半年游戲行業(yè)整體呈現(xiàn)積極發(fā)展之勢，但上市公司中受三七互娛、完美世界等頭部企業(yè)因處于產(chǎn)品創(chuàng)新迭代的過渡階段導(dǎo)致業(yè)績短期波動影響，上半年網(wǎng)絡(luò)游戲板塊整體震蕩。下半年受“元宇宙”主題催化，網(wǎng)絡(luò)游戲指數(shù)超額收益明顯。政策方面，因進一步落實未成年人防沉迷等原因，游戲版號從2021年8月停發(fā)至今，我們認為版號停發(fā)雖然對公司短期經(jīng)營有一定影響，但長期來看其在客觀上帶來了行業(yè)進入壁壘的提升，進一步導(dǎo)致供給側(cè)改革，推動產(chǎn)品持續(xù)走向精品化。我們認為受政策不確定影響，當前A股游戲公司均處于低估值區(qū)間，疊加未來業(yè)績趨勢持續(xù)向上，出海收入占比快速提升等趨勢，游戲板塊白馬公司估值性價比逐步凸顯。
競爭與格局：市場份額繼續(xù)向頭部集中，內(nèi)容為王/工業(yè)化/細分賽道仍為行業(yè)共識。騰訊、網(wǎng)易持續(xù)占據(jù)市場大部分份額，頭部新游亦大部分來自頭部廠商。品類方面，RPG、MOBA、策略類等品類依然是移動游戲流水的主要貢獻方，成熟品類依然將保障移動游戲市場的基本面，新興品類則能夠成為重要的增量來源。此外，部分上線三年以上的產(chǎn)品占據(jù)了絕大部分流水，這一方面體現(xiàn)了頭部老產(chǎn)品極強的生命力并逐漸從短產(chǎn)品周期走向穩(wěn)健消費品，另一方面表示新品突圍難度提升，挖掘用戶細分需求并形成自身差異化競爭優(yōu)勢或成為破局重點。
未來發(fā)展趨勢：出海成為必爭之地，關(guān)注云游戲/XR等新平臺落地及商業(yè)模式創(chuàng)新。國內(nèi)自主研發(fā)游戲海外收入增速持續(xù)高于國內(nèi)，體量已接近國內(nèi)收入一半，海外市場仍是國內(nèi)游戲公司的重要增量來源，中國企業(yè)在全球移動游戲市場的競爭力亦在逐步提升。當前我國出海收入主要來自美國、日本、韓國等成熟市場，其中美國市場較為固化，新品突圍較難，主要以策略、消除等優(yōu)勢品類為核心；日本市場內(nèi)部結(jié)構(gòu)正在進行新一輪洗牌，將迎來長生命周期產(chǎn)品的更迭；以MMORPG品類為主的韓國在市場結(jié)構(gòu)上與中國更為類似，其產(chǎn)品更迭的速度較快，留給新品的空間較大。成熟市場外，東南亞等新興市場亦有較大發(fā)展機會。此外，VR、云游戲等新平臺發(fā)展迅速，有望為游戲產(chǎn)業(yè)帶來全新變革，建議關(guān)注其落地進展及商業(yè)模式創(chuàng)新等。
投資建議：繼續(xù)看好頭部研運一體廠商，A股推薦三七互娛、吉比特、完美世界、姚記科技、電魂網(wǎng)絡(luò)、愷英網(wǎng)絡(luò)等；港股關(guān)注騰訊控股、網(wǎng)易-S等。
風(fēng)險提示：行業(yè)政策變化、新游戲上線延期、新游戲表現(xiàn)不及預(yù)期、買量成本持續(xù)上升、海外市場競爭激烈等。
（文章來源：海通證券）
