行業(yè)研究 贏家就建立絕對優(yōu)勢

先進(jìn)制造定義非常寬泛，消費電子、汽車、5G、航空航天等升級換代過程都與先進(jìn)制造息息相關(guān)。但現(xiàn)在，任何一個先進(jìn)制造領(lǐng)域都離不開一個行業(yè)---半導(dǎo)體。

過去，如果提半導(dǎo)體，對國內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)有幾個印象：第一落后，第二沒業(yè)績，第三摩爾定律，第四外企的贏家通吃。最后為何會形成贏家通吃的局面呢?因為以手機(jī)為首的消費電子對性能要求較高，新一代的產(chǎn)品性能提升幾乎都與半導(dǎo)體性能提高有關(guān)，摩爾定律又使迭代速度太快，性能低不僅價格沒優(yōu)勢，關(guān)鍵還沒法進(jìn)入產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行配套，給后續(xù)迭代制造了巨大障礙，所以漸漸的贏家就建立了絕對優(yōu)勢。

以黑電為例，黑電的核心價值不在整機(jī)制造商這邊，而在芯片、屏幕上，所以國內(nèi)黑電企業(yè)歷來投資回報不是很好，技術(shù)迭代很快，企業(yè)形成的一些規(guī)模優(yōu)勢很容易被瓦解，國內(nèi)企業(yè)為了解決這些問題，紛紛往上游走。

芯片和半導(dǎo)體又有什么關(guān)系?兩者確實是有點區(qū)別，芯片(chip)是半導(dǎo)體元件產(chǎn)品的統(tǒng)稱，是集成電路(IC，integrated circuit)的載體，由晶圓分割而成。對于我們普通人，記住一點就可以，半導(dǎo)體、芯片、集成電路是一回事。

芯片又可分為模擬芯片和數(shù)字芯片。

今天先看看模擬芯片。美股市場，模擬芯片的德州儀器、亞德諾，其估值、穩(wěn)定性比數(shù)字芯片要好。這是德州儀器的K線圖，牛股。

核心原因：

1、模擬類芯片的護(hù)城河比數(shù)字芯片的高，為啥呢?因為模擬芯片對歷史經(jīng)驗依賴性高，培養(yǎng)模擬芯片工程師的難度大于數(shù)字芯片，老師傅難求;

2、模擬工藝技術(shù)非標(biāo)，細(xì)分品類太多，所以受單一行業(yè)景氣度影響不高，該用的還是會用;

3、需求分散，平均訂單少，價格不高，配套客戶不會輕易變化供應(yīng)商;

4、摩爾定律對模擬芯片影響弱，半導(dǎo)體行業(yè)周期性減弱。

所以，模擬芯片龍頭回報率非常不錯。

再看另一個領(lǐng)域，半導(dǎo)體制造設(shè)備。半導(dǎo)體的每種工藝都有不同的專用設(shè)備，半導(dǎo)體設(shè)備中晶圓加工設(shè)備價值占比超過80%，其余為封裝和測試設(shè)備。在晶圓加工設(shè)備中，光刻機(jī)、刻蝕機(jī)和薄膜沉積設(shè)備三類主要設(shè)備合計價值占比達(dá)到60-70%。全球半導(dǎo)體設(shè)備市場是寡頭壟斷的，其中最重要的設(shè)備制造廠商包括阿斯麥(ASML)、應(yīng)用材料(AppliedMaterials)、東京電子(TokyoElectron)、泛林半導(dǎo)體(Lam Research)、科天半導(dǎo)體(KLA-Tencor)、迪恩士(Dainippon SCREEN)、日立高新(Hitachi)、泰瑞達(dá)(Teradyne)、愛德萬(Advantest)等等。主要設(shè)備廠商中，阿斯麥在光刻機(jī)領(lǐng)域擁有絕對優(yōu)勢，應(yīng)用材料、東京電子和泛林半導(dǎo)體則在刻蝕和薄膜沉積等領(lǐng)域寡頭壟斷。市場份額上看，光刻機(jī)、刻蝕機(jī)和沉積設(shè)備三類主設(shè)備廠商擁有絕對優(yōu)勢。

阿斯麥?zhǔn)兄惮F(xiàn)在多少?去年已經(jīng)超萬億美元。

無憂樹過去對芯片有一定偏見，主要是被摩爾定律給嚇著了，同時國內(nèi)核心領(lǐng)域突破的不多，加之只見投入不見收益，有巨大的沉沒成本。這次向泛制造業(yè)挺進(jìn)有利于我們糾正過去一些不太正確的認(rèn)知。

有關(guān)技術(shù)封鎖在很早以前歐美等國家就達(dá)成了一致，冷戰(zhàn)時期西方成立了“巴統(tǒng)組織”，冷戰(zhàn)后搞了“瓦森納協(xié)議”，主要是搞禁運(yùn)、搞封鎖。所以中國搞智能制造2025，核心領(lǐng)域的突破肯定是對歐美形成了挑戰(zhàn)，這比阿里巴巴、騰訊等互聯(lián)網(wǎng)巨頭給歐美形成的壓力要大得多。智能制造不是僅僅造出來更漂亮和好的成品，而是從核心設(shè)備、基礎(chǔ)材料方面的一系列突破來完成的。未來制造業(yè)的利潤很多都會轉(zhuǎn)向它們，這是一個長期不可逆的趨勢，越封鎖，利潤傳遞的速度越快，而芯片領(lǐng)域是重點中的重點，是制造業(yè)的基石。下游企業(yè)漸漸也有意愿給一些國內(nèi)芯片企業(yè)適配的機(jī)會，這樣給技術(shù)迭代、工藝進(jìn)步、材料升級提供了現(xiàn)實基礎(chǔ)。

未來芯片會維持怎樣的增速?先看一則新聞，2月26日工信部電子信息司和裝備工業(yè)一司舉辦汽車半導(dǎo)體供需對接專題研討會，并發(fā)布了《汽車半導(dǎo)體供需對接手冊》，支持企業(yè)持續(xù)提升芯片供給能力，加強(qiáng)供應(yīng)鏈建設(shè)。芯片除了不能吃，幾乎所有的工業(yè)，消費場景都會用到，新能源汽車、物聯(lián)網(wǎng)、5G……有些是很純粹的增量。

目前無憂樹在組織相關(guān)細(xì)分領(lǐng)域的共同研究，希望能有所收獲。

另外有人問市場如何?我們認(rèn)為基本面變化不大，但估值需要切換(估值拉升的大環(huán)境已經(jīng)發(fā)生變化，特別是周期性因素的變化。參考文章《企業(yè)定價碎片系列：系統(tǒng)性低估的來源》)，抱團(tuán)經(jīng)過一輪下跌后很難再深跌或者瓦解，但收益率要降低不少。前期無憂樹部分新布局的品種要開始它的價值發(fā)現(xiàn)之旅。

標(biāo)簽： 行業(yè)